資負(fù)兩端承受下行壓力，保險(xiǎn)板塊整體走勢(shì)低迷受消費(fèi)疲軟、供需錯(cuò)配、代理人脫落影響，負(fù)債端態(tài)勢(shì)低迷，同時(shí)權(quán)益市場(chǎng)波動(dòng)及十年國(guó)債收益率不斷走低，2021 年至今，保險(xiǎn)板塊整體跑輸大盤(pán)，行業(yè)BETA 指數(shù)與估值皆位于歷史低位：年初受“開(kāi)門(mén)紅”業(yè)績(jī)提振，保險(xiǎn)板塊走出了上升勢(shì)頭。但隨之監(jiān)管政策引發(fā)了新舊重疾險(xiǎn)產(chǎn)品的切換波動(dòng)，板塊走出下行態(tài)勢(shì)。隨后長(zhǎng)端利率上行，保險(xiǎn)行業(yè)開(kāi)門(mén)紅表現(xiàn)總體符合市場(chǎng)預(yù)期，多因素疊加保險(xiǎn)板塊再次上揚(yáng)。自3 月以來(lái)，板塊基本面開(kāi)始步入下行通道，行業(yè)總保費(fèi)收入同比增速長(zhǎng)期為負(fù)，市場(chǎng)信心不斷走低，公募基金保險(xiǎn)板塊持倉(cāng)亦持續(xù)下跌。值得注意的是，10 月受華夏幸福償債方案落地影響，以中國(guó)平安為代表的保險(xiǎn)板塊迎來(lái)了一陣回升浪，地產(chǎn)板塊企穩(wěn)帶來(lái)的回暖效果得到了初步驗(yàn)證，預(yù)計(jì)對(duì)保險(xiǎn)公司投資端的影響可能趨于緩和。

險(xiǎn)企“開(kāi)門(mén)紅”難有超預(yù)期表現(xiàn)

壽險(xiǎn)“開(kāi)門(mén)紅”歷年以來(lái)對(duì)險(xiǎn)企全年保費(fèi)收入具有重要貢獻(xiàn)，但受?chē)?yán)監(jiān)管影響，2021 年各險(xiǎn)企“開(kāi)門(mén)紅”時(shí)間有所遲緩，且與往年產(chǎn)品同質(zhì)性較高；雖然較同類(lèi)理財(cái)產(chǎn)品仍然保持一定競(jìng)爭(zhēng)力，例如種類(lèi)較豐富、保障期聚焦、結(jié)算利率優(yōu)勢(shì)明顯，但我們預(yù)計(jì)受各地防疫政策的影響、人力的滑落及今年的開(kāi)門(mén)紅高基數(shù)，2022 年開(kāi)門(mén)紅的壓力較大，可能到2022Q2 保費(fèi)銷(xiāo)售的邊際環(huán)比會(huì)有所好轉(zhuǎn)。

聚焦高質(zhì)量發(fā)展，代理人規(guī)模有望企穩(wěn)

2021 年，中國(guó)平安、中國(guó)人壽、中國(guó)太保等險(xiǎn)企代理人數(shù)量出現(xiàn)不同程度下滑。隨2022 年“開(kāi)門(mén)紅”銷(xiāo)售啟動(dòng)，各險(xiǎn)企通過(guò)增員動(dòng)作為后續(xù)業(yè)務(wù)蓄力，人力規(guī)模預(yù)計(jì)較2021Q3 負(fù)增長(zhǎng)幅度下降，后期減員幅度有逐步上升趨勢(shì)，同時(shí)預(yù)計(jì)在2022Q2 出現(xiàn)向上拐點(diǎn)。另一方面，各險(xiǎn)企注重隊(duì)伍質(zhì)量，紛紛推出各自的代理人發(fā)展策略，堅(jiān)持清虛政策，通過(guò)調(diào)整基本戰(zhàn)略提升隊(duì)伍質(zhì)態(tài)。此外，險(xiǎn)企緊抓技術(shù)發(fā)展，運(yùn)用科技賦能手段助力線(xiàn)上渠道進(jìn)一步升級(jí)，刺激團(tuán)隊(duì)績(jī)效穩(wěn)步增長(zhǎng)，提升績(jī)優(yōu)代理人規(guī)模。

車(chē)險(xiǎn)改革有利于龍頭，產(chǎn)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化

2021 年上半年，乘用車(chē)銷(xiāo)量在2 月份達(dá)到上半年峰值，3-8 月份乘用車(chē)銷(xiāo)量下滑明顯；2021Q3 新車(chē)銷(xiāo)售回暖，車(chē)險(xiǎn)保費(fèi)收入增長(zhǎng)提速，但相比去年同期數(shù)據(jù)，新車(chē)銷(xiāo)量在三季度承壓，新車(chē)保險(xiǎn)市場(chǎng)增長(zhǎng)受到拖累，此外車(chē)險(xiǎn)行業(yè)保費(fèi)普遍負(fù)增長(zhǎng)，車(chē)險(xiǎn)綜改背景下車(chē)均保費(fèi)的下滑的趨勢(shì)在三季度延續(xù)，三家財(cái)險(xiǎn)頭部企業(yè)車(chē)險(xiǎn)保費(fèi)增速均出現(xiàn)了8%左右的下滑。行業(yè)總體來(lái)看，預(yù)計(jì)2022 年各公司車(chē)險(xiǎn)業(yè)務(wù)營(yíng)收能力分化進(jìn)一步加大，以非車(chē)險(xiǎn)業(yè)務(wù)為主的公司盈利顯著提升，財(cái)險(xiǎn)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)發(fā)生進(jìn)一步的轉(zhuǎn)變，推動(dòng)險(xiǎn)企加快優(yōu)化業(yè)務(wù)步伐。以農(nóng)險(xiǎn)和責(zé)任險(xiǎn)為代表的非車(chē)險(xiǎn)業(yè)務(wù)，表現(xiàn)強(qiáng)勁，成為產(chǎn)險(xiǎn)收入的新增長(zhǎng)極。非車(chē)險(xiǎn)業(yè)務(wù)正從內(nèi)生需求和政策利好等方面迎來(lái)新的發(fā)展機(jī)遇。受益于經(jīng)濟(jì)基本面改善，具備順周期屬性，非車(chē)險(xiǎn)預(yù)計(jì)2022 年持續(xù)向好態(tài)勢(shì)不變。

投資端總體市場(chǎng)環(huán)境復(fù)雜多變

十年期國(guó)債收益率在2.90%附近震蕩，預(yù)計(jì)高點(diǎn)可能在Q2 出現(xiàn)，保險(xiǎn)公司長(zhǎng)期投資收益率預(yù)期穩(wěn)健，從一定程度上消除資產(chǎn)端憂(yōu)慮。且750 日均線(xiàn)下行放緩，有助于新增準(zhǔn)備金計(jì)提放緩、存量準(zhǔn)備金釋放，從而減少對(duì)凈利潤(rùn)的負(fù)面影響。資產(chǎn)配置方面，險(xiǎn)企固收類(lèi)資產(chǎn)配置比重有下降的趨勢(shì)，權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)配置抬升。平安受華夏幸福減值影響投資收益下滑明顯，其余險(xiǎn)企投資收益較為穩(wěn)健，隨長(zhǎng)端利率企穩(wěn)，險(xiǎn)企投資將進(jìn)一步釋放。

另一方面，國(guó)家政策注重房地產(chǎn)穩(wěn)定健康發(fā)展，房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)總體可控，險(xiǎn)企房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)敞口預(yù)期縮窄。

投資建議：當(dāng)下極端情緒集中釋放導(dǎo)致估值觸及歷史新低，預(yù)期極度悲觀(guān)。

目前10 年期中債國(guó)債到期收益率回升到2.91%附近，與中國(guó)長(zhǎng)期穩(wěn)健的經(jīng)濟(jì)基本面相比，當(dāng)前股價(jià)反映的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率預(yù)期悲觀(guān)，監(jiān)管層持續(xù)推進(jìn)市場(chǎng)改革，高分紅低估值的保險(xiǎn)股配置價(jià)值凸顯，中長(zhǎng)期看好估值修復(fù)，仍需重視配置價(jià)值。

風(fēng)險(xiǎn)提示：中美摩擦加劇風(fēng)險(xiǎn)；中美利差持續(xù)收窄風(fēng)險(xiǎn)；SEC 暫停中國(guó)公司IPO 注冊(cè)風(fēng)險(xiǎn)；地緣政治風(fēng)險(xiǎn)；宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)；恒大事件等處理不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；警惕短期主題性炒作沖高回落風(fēng)險(xiǎn)；股市系統(tǒng)性下跌風(fēng)險(xiǎn)；監(jiān)管趨嚴(yán)風(fēng)險(xiǎn)；開(kāi)門(mén)紅不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；肺炎疫情持續(xù)蔓延風(fēng)險(xiǎn)。

（文章來(lái)源：長(zhǎng)城證券）